2025 年第二季度，Strategy 公司（前身为 MicroStrategy）公布了其财报，标志着公司在采用公允价值比特币会计准则后的首次净正收益季度，同时创造了公司历史上最惊人的季度利润之一。这份财报不仅反映了比特币价格上涨的直接效应，也揭示了 Strategy 从软件公司向杠杆化比特币投资工具的彻底转型。
这一季度，Strategy 的比特币金库策略带来了约 100 亿美元的净收入，而去年同期公司仍亏损 1.026 亿美元。这一惊人的转变完全归功于公允价值会计准则下确认的 140 亿美元未实现比特币收益。相较之下，公司的软件业务保持稳定但在整体收入中显得微不足道，仅贡献了约 1.145 亿美元，同比增长 2.7%，毛利率收窄，底层运营利润约为 3200 万美元，仅占总利润的不到 1%。
资本市场方面，Strategy 继续采取激进的筹资策略。第二季度，公司通过普通股和优先股发行筹集了 68 亿美元，进一步扩大比特币持有量至 597,325 枚，占流通供应量的 3%，市值约为 644 亿美元。尽管财报发布后，Strategy 股价一度下跌 8%，从 401 美元降至 367 美元，但随后迅速回升至 370 美元以上。当前 Strategy 股票的交易价格相较比特币净资产价值高出 60%，意味着投资者每持有 1 美元的比特币，需要支付约 1.6 美元的股价溢价。
财务数据显示，比特币成为公司利润的绝对驱动力。第二季度净利润达到 100.2 亿美元，对应每股摊薄收益 32.60 美元，而去年同期仍亏损 0.57 美元。净收入同比增长近 9,870%，几乎完全来源于比特币的未实现收益，这标志着公允价值会计准则与旧会计方法的显著背离。旧制度下，比特币价格上涨不得计入账面，而价格下跌则需计入减值准备，导致财报表现高度保守。
相较于软件业务的运营收入，140 亿美元的比特币收益显得尤为巨大。Strategy 第二季度总收入为 1.145 亿美元，净利润率超过 8700%，这种异常现象完全由加密货币升值驱动。若排除比特币重估，底层运营收入约 3200 万美元，软件业务健康利润率约为 28%，但对整体财务影响微乎其微。公允价值会计使得收益对比特币市场价格极为敏感：第一季度由于比特币下跌至约 82,400 美元，公司净亏损 42.2 亿美元，而第二季度比特币回升至 107,800 美元，实现净利润 100 亿美元，波动之大凸显其核心驱动力。
截至 6 月 30 日，Strategy 持有 597,325 枚比特币，比去年同期的 226,331 枚增长超过两倍。随着第三季度额外购买，持有量已达到 628,946 枚，总成本约 460.94 亿美元，而市场价值约 748.05 亿美元，未实现收益约 290 亿美元，是第二季度报告的两倍多。二季度公司以约 98,000 美元的均价购买了 69,140 枚比特币，全部通过股权和优先股筹集资金完成，并严格执行主席迈克尔·塞勒的“买入持有”策略，没有实现任何收益。
Strategy 的资本结构日益复杂，支持持续的比特币积累，但同时带来固定成本压力。普通股 ATM 计划、创新优先股系列及可转换债券的组合，使公司能够在任何市场环境下筹集资金用于购买比特币，同时控制股权稀释。然而优先股股息和债务利息每年高达数亿美元，这意味着如果比特币价格停滞或下跌，流动性压力将迅速显现。
软件业务仍维持运营，但贡献有限。第二季度收入 1.145 亿美元，同比增长 2.7%，其中订阅服务收入增长显著，占总收入约 36%，但产品许可证和支持收入下降，利润率收缩至 68.8%。非比特币运营利润约 3200 万美元，仅能部分覆盖利息和优先股股息，显示公司现金流主要依赖比特币升值和融资，而非业务运营。
尽管财报显示盈利创纪录，股价在财报发布后仍小幅下跌，这反映出市场对比特币未实现收益的谨慎态度。投资者为 Strategy 股票支付高于净资产价值的溢价，是因为公司结构提供了每股比特币敞口、迈克尔·塞勒的战略执行能力以及未来增值融资潜力。这种结构使得在牛市期间，公司能够通过股价溢价持续购买比特币，增加每股比特币持有量。
总体来看，Strategy 已从一家软件公司彻底转型为杠杆化的比特币投资工具。100 亿美元的季度利润虽然巨大，但几乎完全是未实现收益。公司策略适合在比特币持续上涨和资本市场开放的环境下运作，但伴随极端波动和稀释风险。Strategy 持有的比特币占流通量 3%，在所有比特币金库中具备最强的吸收市场波动能力。传统的软件业务在公司估值中作用日益边缘化，比特币升值与战略执行成为衡量公司未来增长的核心指标。
Strategy 的财报向市场展示了加密资产如何彻底改变企业财务结构和风险敞口，也揭示了未来投资者必须采用非常规方法评估这类公司价值的现实。比特币的持续上涨能否支撑这种杠杆化策略，将决定公司能否在牛市和熊市之间稳健航行。