在过去三四年里，加密世界的热点轮换迅速：以太坊合并激发了 LSD 赛道的火热，空投积分成为用户追逐的狂潮，而如今，稳定币收益正在成为新的焦点。在这一轮波动和叙事中，Pendle 默默站在舞台中央，虽然不喧嚣，却稳稳地铺就了链上收益拆分和价格发现的基础设施。每一次市场热点退去，Pendle 都显示出其作为幕后管道的韧性和深度。
如果回顾过去几年，2023 年的 LSD 热潮主要依赖 Lido 的流动性和 Rocket Pool 的去中心化，而支撑收益拆分与定价的核心工具，则是 Pendle；2024 年空投积分时代，用户依赖 Excel 计算、推特比手速，但 Pendle 通过 YT 将未来收益直接标价，使新手也能快速理解收益结构；到了 2025 年，稳定币市值不断攀升，收益型美元成为主流叙事，而二级交易场的核心仍然是 Pendle。这条脉络表明，谁掌握了链上利率的拆装方法，谁就能在下一轮市场叙事中占据先机。
行业讨论稳定币时，谈论的不仅是老牌 USDT、USDC，也包括 USDe、cUSD0 等带收益的新型稳定币。过去一个月，Pendle 的 TVL（锁仓总量）进入快速增长阶段：8 月 9 日达到 82 亿美元历史新高，8 月 13 日接近 90 亿美元。更重要的是资金回流的韧性——Aave 在本周悄悄将 PT-USDe（Sep 2025）头寸上限提高 6 亿美元，不到一小时便被填满，显示机构和大户对 PT 的需求不仅未被分流，反而更强。
Pendle 早期因空投积分而出名，但如今已经转向固定收益赛道。PT/YT 命名自 2025 年 6 月起更直观易懂，前端明确写出“1 PT 到期兑回本金，1 YT 累积全部收益”，新手无需借助 Telegram 群即可理解。后台每日提示仓位变动和收益到账情况，用户体验显著改善。
在传统金融方面，Citadels 与 Edge Capital 的合作为 Pendle 打开了机构资金渠道。Edge Capital 四亿美元规模的 mEDGE 策略库直接铸成 PT 进入 Pendle，目前 mEDGE TVL 已超过千万美元；同时，Spark 的 USDS 在 24 小时内流入过亿，Pendle 上的 USDS TVL 已冲到两亿多。借贷市场同样活跃，Aave 中 PT 总额已突破数十亿美元，固定收益开始真正形成规模。
PT 的稳定性在市场活动中尤为显著。7 月 29 日，Ethena 上线 Liquid Leverage：用户以 50% USDe + 50% sUSDe 做抵押，叠加借贷利率和奖励。尽管活动开始时市场担心 PT 被挤压，但结果显示 Aave 的 PT-USDe 限额立刻被抢完。Liquid Leverage 的收益结构对市场波动敏感，而 PT 的回报由折价锁定，波动敞口小，类似“白开水加定存”，稳健性明显优于短期促销型活动。
Citadels 可被视为 Pendle 的“走出去”计划，一方面吸引传统资本，另一方面扩展新公链生态。无论是合规 KYC、RWA 还是 Solana、TON 等生态，核心逻辑是让 PT/YT 这类利率拼图在更多市场找到价格发现渠道。过去 Pendle 如同支线副本，而 Citadels 的目标是建成主城般的金融帝国，成为稳定币发行、RWA 投资和资金费率对冲的首选入口。
Pendle 的 Citadels 实际上包括三条分发通道：非 EVM PT 出海，将 PT 带到 Solana、TON、HYPE 等生态；KYC 合规 PT，面向机构钱包和券商接口，将链上固定收益包装成可合规持有的资产；策略方直连，如 Edge Capital 的 mEDGE 策略库直接铸成 PT 分发，实现“机构策略 × DeFi 固收”的桥接。这种跨链与机构双轨策略，让利率拼图能够触及更多市场前端。
Pendle 的核心机制在于拆分利率。PT 类似一年期美元债，躺到期可稳拿 3–12% APY；YT 则包含未来利率、空投积分和资金费率等波动收益，供投机者选择。拆分后的市场会自行压平价差，PT 打折越多，锁定收益越吸引人；YT 溢价越高，说明市场预期未来奖励丰富。LP 可以单边押注赚取手续费，无常损失几乎可以忽略，还能将 PT 循环抵押在 Aave 提高杠杆收益。大户通常使用三到五倍杠杆将稳健 APY 提升到 25–30%，整个过程链上透明，投行分析师可以复现。
自 2023 年底以来，Pendle 经历了 27 次大额到期事件，其中 7 次单次到期超过十亿美元。去年六月最大一次赎回 38 亿美元，链上操作依然秒清；今年 5 月 29 日到期 16 亿美元，峰值 TVL 从 47.9 亿降至 42.3 亿，一周后回升至 44.5 亿，留存率稳在 93%。约 35% 到期资金滚入新池，显示出历史最佳的七日资金留存率。
稳定币在 Pendle 体系中是最直接的红利受益者。PT 将 3–12% 固定年化写入合约，YT 则将未来利率、空投积分和资金费率一次性打包给投机者。USDe 在 10 亿 TVL 前有一半锁在 Pendle，到近 60 亿仍维持 40% 占比；cUSD0 上 Pendle 一个月增速 45%；最新 USDS 24 小时内吸引 1 亿美元资金。流动性留存同样突出，5 月 29 日 16 亿到期洪峰中，USDe TVL 仅下降 6%，四天后即回补。
任何收益型稳定币在提升 TVL 时，白皮书中都会将 Pendle Pool 作为启动章节。OpenEden 的 cUSD0 原本停滞，上 Pendle 一个月后直线拉升 45%。全球稳定币市场也在经历结构性扩容，据 Modular Capital 数据，全球稳定币供应已突破 2,500 亿美元，收益型稳定币从不到 15 亿增长至 110 亿，占比从 1% 提升到 4.5%。在《GENIUS Act》和高利率环境下，未来 18–24 个月稳定币规模有望翻倍至 5,000 亿美元，其中 15% 或 750 亿美元流向收益型产品。如果 Pendle 维持约 30% 市占，其 TVL 有机会达到 200 亿美元，以 100bp 费率计算，年化收入约 2 亿美元。在 DeFi 固收赛道上，Pendle 有望享受“美国国债 + 纳斯达克成长股”的双估值锚。
如今 Pendle TVL 八成以上为美元资产，牛熊市均能承载。PT 在 Aave、Morpho、Euler 三大货币市场流通量半年翻倍，突破二十亿。越来越多 LP 将到期资金滚入下一期，新 TVL 增速反而更快。复盘 7 月 29 日后市场，PT 年化在多数时段跑赢传统抵押品组合，原因在于票息折价锁定、不受借贷侧资金面和促销强度直接影响，且可循环杠杆复合收益，资本效率不输传统抵押物。Aave 社区风控报告显示，PT 作为抵押品供给在一个多月内跃升至数十亿美元，需求韧性显现。
空投积分可以带来短期行情，但大资金最终追求的是收益确定、流动性充足、衍生品齐全的产品。传统金融利率衍生品覆盖约 600 万亿美元，而 DeFi 仅覆盖不到三个百分点。Pendle 这三年的努力，就是将剩余 97% 市场空白逐步填补。Pendle 的崛起表明链上可以安全结算亿级本金到期，也能在市场冷却时保持资金黏性，更重要的是，它将利率价值链从“项目方闭门定价”推向链上公开竞价，让市场优胜劣汰，空投和山寨潮会过去，而利率市场才刚刚开盘，Pendle 扮演的角色仍在继续扩张。